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　　【慧博投研资讯】公司一直专注于航空运输主业◈★ღ✿，先后控股◈★ღ✿、参股众多地方航司◈★ღ✿，持续扩大经营规模◈★ღ✿。（慧博投研资讯）2023年上半年◈★ღ✿，公司实现营业收入596亿元◈★ღ✿，同比高增148.9%◈★ღ✿，实现同比增速转正◈★ღ✿；利润端◈★ღ✿，23H1公司毛利润同比大幅提升102.8%◈★ღ✿，毛利率及净利率双升◈★ღ✿，同比+60.6pct◈★ღ✿、+85.9pct◈★ღ✿；归母净利大幅减亏◈★ღ✿，实现-34.51亿元◈★ღ✿，同比+82.2%◈★ღ✿；23H1末人民币汇率较22年末贬值3.75%◈★ღ✿，尤其二季度人民币兑美元汇率中间价贬值约5.15%◈★ღ✿，若扣除汇兑损失影响5001拉斯维加斯◈★ღ✿，◈★ღ✿，23H1公司实现扣汇归母净利-23.4亿元◈★ღ✿，23Q2扣汇归母净利约10.1亿元◈★ღ✿，同比19Q2增长141.5%◈★ღ✿，二季度公司已实现扣汇盈利◈★ღ✿。行业领先竞争优势◈★ღ✿，市占率保持前列◈★ღ✿。1）枢纽网络优势◈★ღ✿：依托北京枢纽建设◈★ღ✿，掌握优质时刻资源◈★ღ✿，提升整体收益水平◈★ღ✿。公司目前已形成北京◈★ღ✿、上海◈★ღ✿、成都拉斯维加斯官方网站首页◈★ღ✿、深圳的四角菱形航线网络结构◈★ღ✿，航线网络覆盖国内人口最密集◈★ღ✿、经济最发达区域◈★ღ✿，贴合公司中高端公商务旅客群体市场定位◈★ღ✿。

　　国内航线年冬春航线航班计划中◈★ღ✿，公司一线%◈★ღ✿，一线&新一线城市互飞航线占比为国内航司最高◈★ღ✿，达到25.3%◈★ღ✿；航班量排名前20位的城市间航线中◈★ღ✿，公司市占率排名第一/第二位的分别有6条/7条◈★ღ✿，基本均为公商务旅客资源丰富的航线◈★ღ✿。

　　国际及地区航线亿可用座公里◈★ღ✿，在总运力中占比达到13.4%◈★ღ✿，运力绝对值及占比都位居航司首位◈★ღ✿。同时◈★ღ✿，公司在获取门槛较高的二类远程国际航线◈★ღ✿、欧美地区的航班市场份额占据绝对优势◈★ღ✿，根据2023年冬春航线航班计划◈★ღ✿，公司在欧洲地区的航班量占比达到45.9%◈★ღ✿，北美地区占比31.1%◈★ღ✿，均居于航司首位◈★ღ✿，国际航线）市场定位优势◈★ღ✿：定位公商务主流旅客市场◈★ღ✿，收益品质高◈★ღ✿。公司卡位北京首都枢纽位置◈★ღ✿，定位中高端公商务主流旅客市场◈★ღ✿，地区高收入群体占比高◈★ღ✿，商务出行需求强◈★ღ✿，保障收益品质◈★ღ✿。2022年国航客公里收益为0.63元打工仔买房记下载◈★ღ✿，收益水平为航司最高◈★ღ✿；同时◈★ღ✿，会员人数及常旅客收入的平稳增长有效保障公司未来收益◈★ღ✿。公司会员人数一直保持平稳增长◈★ღ✿，截至2022年末◈★ღ✿，公司凤凰知音会员已超过7511.26万人◈★ღ✿，常旅客贡献客运收入占比约51.9%◈★ღ✿。

　　1）收购山航◈★ღ✿，进一步提升市场份额打工仔买房记下载◈★ღ✿。公司逆势整合取得山航集团及山航股份控制权◈★ღ✿，进一步巩固市场地位◈★ღ✿。截至23H1◈★ღ✿，公司资产总额提升至3445亿元◈★ღ✿，现有机队规模扩大至902架◈★ღ✿，排名均升至航司首位◈★ღ✿。

　　2）供需增速向下背景下◈★ღ✿，需求有望提升◈★ღ✿。供给端◈★ღ✿，自2019年起◈★ღ✿，国内运输飞机数量增速出现明显下降◈★ღ✿，至2022年飞机架数增速连续四年维持个位数增速◈★ღ✿，且增速呈现波动下降趋势◈★ღ✿；同时◈★ღ✿，全国航司机长数量自2020年起增速明显下降◈★ღ✿，2022年国内航司机长人数同比下降1.9%◈★ღ✿。需求端◈★ღ✿，旅客周转量及客座率均呈现上升趋势◈★ღ✿。2023年以来◈★ღ✿，全国民航旅客周转量当月值逐月上升◈★ღ✿，当月同比增速均保持在40%以上◈★ღ✿；国际出游需求持续提升◈★ღ✿，2023年1月到10月◈★ღ✿，国际航线）票价端◈★ღ✿：供需错配下◈★ღ✿，票价市场化持续拉动业绩提升◈★ღ✿。国内民航票价市场化改革逐步推进◈★ღ✿。从实行市场调节价航线月◈★ღ✿，实行市场调节价的国内航线条◈★ღ✿，占当年全部国内航线%◈★ღ✿。从具体航线年◈★ღ✿，主要航线元◈★ღ✿、3650元◈★ღ✿、2350元◈★ღ✿，累计涨幅分别为73.4%◈★ღ✿、75.5%◈★ღ✿、74.1%◈★ღ✿，均超过70%◈★ღ✿，票价市场化改革持续深化◈★ღ✿；叠加民航需求回暖◈★ღ✿、旅客周转量提升◈★ღ✿、市场调节带动的航线提价效应◈★ღ✿，航司未来盈利能力有望持续提升◈★ღ✿、业绩增长可期◈★ღ✿。

　　4）油价&汇率◈★ღ✿：油价方面◈★ღ✿，公司航空油料成本受到用油量和航油价格综合影响◈★ღ✿。公司航油成本在营业成本中占比大致保持在30%左右◈★ღ✿，2023年上半年◈★ღ✿，占比约32.7%◈★ღ✿；在其他变量保持不变情况下◈★ღ✿，若平均航油价格上升或下降5%◈★ღ✿，公司航油成本将上升或下降约9.67亿元◈★ღ✿。汇率方面◈★ღ✿，公司若干资产及负债主要以美元◈★ღ✿、欧元为单位◈★ღ✿，价值会受到人民币对外币的汇率波动影响◈★ღ✿，进而产生一定汇兑损益◈★ღ✿。23H1◈★ღ✿，在其他变量保持不变情况下◈★ღ✿，人民币兑美元汇率变动1%◈★ღ✿，公司净利润预计增减2.97亿元◈★ღ✿。2015-2022年◈★ღ✿，公司以美元计价的带息债务由764.7亿元降低至400亿元◈★ღ✿，在总带息债务中占比由73.5%降至17.4%◈★ღ✿，外币债务规模有效控制◈★ღ✿。

　　盈利预测与投资评级◈★ღ✿：我们预计公司2023-2025年实现归母净利2.43◈★ღ✿、134.12◈★ღ✿、181.66亿元◈★ღ✿，同比分别+100.63%◈★ღ✿、+5412.05%◈★ღ✿、+35.44%◈★ღ✿，对应每股收益分别为0.02◈★ღ✿、0.83◈★ღ✿、1.12元◈★ღ✿，现价对应PE分别为545.98◈★ღ✿、9.91◈★ღ✿、7.31倍◈★ღ✿。当前国内外航线快速恢复◈★ღ✿，预计航空需求持续回升◈★ღ✿，公司业绩有望迎来大幅提升◈★ღ✿；综合估值考虑◈★ღ✿，首次覆盖◈★ღ✿，我们给予公司“买入”评级◈★ღ✿。

　　风险因素◈★ღ✿：出行需求恢复不及预期◈★ღ✿，国际航线恢复不及预期◈★ღ✿，油价大幅上涨风险◈★ღ✿，人民币大幅贬值风险◈★ღ✿。

　　载旗航司优势不减◈★ღ✿，未来业绩弹性可期 —中国国航(601111)公司深度报告 2023年11月24日左前明能源行业首席分析师执业编号S01 联系电线 证券研究报告公司研究公司深度报告中国国航(601111) 投资评级买入上次评级 资料来源◈★ღ✿：聚源◈★ღ✿，信达证券研发中心公司主要数据收盘价（元） 8.20 52周内股价波动区间(元) 11.80-7.05 最近一月涨跌幅(%) 15.33 总股本(亿股) 162.01 流通A股比例(%) 100.00 总市值(亿元) 1,328.47 资料来源◈★ღ✿：聚源◈★ღ✿，信达证券研发中心信达证券股份有限公司CINDASECURITIESCO.,LTD 北京市西城区闹市口大街9号院1号楼邮编◈★ღ✿：100031 中国国航（601111.SH）深度报告◈★ღ✿：载旗航司优势不减◈★ღ✿，未来业绩弹性可期 2023年11月24日本期内容提要: 国内唯一载旗航司◈★ღ✿，业绩短期承压◈★ღ✿、不改优质创收能力◈★ღ✿。

　　2023年上半年◈★ღ✿，公司实现营业收入596亿元◈★ღ✿，同比高增148.9%◈★ღ✿，实现同比增速转正◈★ღ✿；利润端◈★ღ✿，23H1公司毛利润同比大幅提升102.8%◈★ღ✿，毛利率及净利率双升◈★ღ✿，同比+60.6pct◈★ღ✿、+85.9pct◈★ღ✿；归母净利大幅减亏◈★ღ✿，实现-34.51亿元◈★ღ✿，同比+82.2%◈★ღ✿；23H1末人民币汇率较22年末贬值3.75%◈★ღ✿，尤其二季度人民币兑美元汇率中间价贬值约5.15%◈★ღ✿，若扣除汇兑损失影响◈★ღ✿，23H1公司实现扣汇归母净利-23.4亿元◈★ღ✿，23Q2扣汇归母净利约10.1亿元◈★ღ✿，同比19Q2增长141.5%◈★ღ✿，二季度公司已实现扣汇盈利◈★ღ✿。

　　公司目前已形成北京◈★ღ✿、上海◈★ღ✿、成都◈★ღ✿、深圳的四角菱形航线网络结构◈★ღ✿，航线网络覆盖国内人口最密集◈★ღ✿、经济最发达区域◈★ღ✿，贴合公司中高端公商务旅客群体市场定位5357cc拉斯维加斯欢迎您◈★ღ✿，◈★ღ✿。

　　国内航线年冬春航线航班计划中◈★ღ✿，公司一线%◈★ღ✿，一线&新一线城市互飞航线占比为国内航司最高◈★ღ✿，达到25.3%◈★ღ✿；航班量排名前20位的城市间航线中◈★ღ✿，公司市占率排名第一/第二位的分别有6条/7条◈★ღ✿，基本均为公商务旅客资源丰富的航线◈★ღ✿。

　　同时◈★ღ✿，公司在获取门槛较高的二类远程国际航线◈★ღ✿、欧美地区的航班市场份额占据绝对优势◈★ღ✿，根据2023年冬春航线航班计划◈★ღ✿，公司在欧洲地区的航班量占比达到45.9%◈★ღ✿，北美地区占比31.1%◈★ღ✿，均居于航司首位◈★ღ✿，国际航线）市场定位优势◈★ღ✿：定位公商务主流旅客市场◈★ღ✿，收益品质高◈★ღ✿。

　　公司卡位北京首都枢纽位置◈★ღ✿，定位中高端公商务主流旅客市场◈★ღ✿，地区高收入群体占比高◈★ღ✿，商务出行需求强◈★ღ✿，保障收益品质◈★ღ✿。

　　2022年国航客公里收益为0.63元◈★ღ✿，收益水平为航司最高◈★ღ✿；同时◈★ღ✿，会员人数及常旅客收入的平稳增长有效保障公司未来收益◈★ღ✿。

　　公司会员人数一直保持平稳增长◈★ღ✿，截至2022年末◈★ღ✿，公司凤凰知音会员已超过7511.26万人◈★ღ✿，常旅客贡献客运收入占比约51.9%◈★ღ✿。

　　截至23H1◈★ღ✿，公司资产总额提升至3445亿元◈★ღ✿，现有机队规模扩大至902架◈★ღ✿，排名均升至航司首位◈★ღ✿。

　　供给端◈★ღ✿，自2019年起◈★ღ✿，国内运输飞机数量增速出现明显下降◈★ღ✿，至2022年飞机架数增速连续四年维持个位数增速◈★ღ✿，且增速呈现波动下降趋势◈★ღ✿；同时◈★ღ✿，全国航司机长数量自2020年起增速明显下降◈★ღ✿，2022年国内航司机长人数同比下降1.9%◈★ღ✿。

　　2023年以来◈★ღ✿，全国民航旅客周转量当月值逐月上升◈★ღ✿，当月同比增速均保持在40%以上◈★ღ✿；国际出游需求持续提升◈★ღ✿，2023年1月到10月◈★ღ✿，国际航线% 0% 20% 40% 22/1123/0323/07中国国航沪深3003 3）票价端◈★ღ✿：供需错配下◈★ღ✿，票价市场化持续拉动业绩提升◈★ღ✿。

　　从具体航线年◈★ღ✿，主要航线元◈★ღ✿、3650元◈★ღ✿、2350元◈★ღ✿，累计涨幅分别为73.4%◈★ღ✿、75.5%◈★ღ✿、74.1%◈★ღ✿，均超过70%◈★ღ✿，票价市场化改革持续深化◈★ღ✿；叠加民航需求回暖◈★ღ✿、旅客周转量提升◈★ღ✿、市场调节带动的航线提价效应◈★ღ✿，航司未来盈利能力有望持续提升◈★ღ✿、业绩增长可期◈★ღ✿。

　　公司航油成本在营业成本中占比大致保持在30%左右◈★ღ✿，2023年上半年◈★ღ✿，占比约32.7%◈★ღ✿；在其他变量保持不变情况下◈★ღ✿，若平均航油价格上升或下降5%◈★ღ✿，公司航油成本将上升或下降约9.67亿元◈★ღ✿。

　　汇率方面◈★ღ✿，公司若干资产及负债主要以美元◈★ღ✿、欧元为单位◈★ღ✿，价值会受到人民币对外币的汇率波动影响◈★ღ✿，进而产生一定汇兑损益◈★ღ✿。

　　23H1◈★ღ✿，在其他变量保持不变情况下◈★ღ✿，人民币兑美元汇率变动1%◈★ღ✿，公司净利润预计增减2.97亿元◈★ღ✿。

　　2015-2022年◈★ღ✿，公司以美元计价的带息债务由764.7亿元降低至400亿元◈★ღ✿，在总带息债务中占比由73.5%降至17.4%◈★ღ✿，外币债务规模有效控制◈★ღ✿。

　　当前国内外航线快速恢复◈★ღ✿，预计航空需求持续回升◈★ღ✿，公司业绩有望迎来大幅提升◈★ღ✿；综合估值考虑◈★ღ✿，首次覆盖◈★ღ✿，我们给予公司“买入”评级◈★ღ✿。

　　风险因素◈★ღ✿：出行需求恢复不及预期◈★ღ✿，国际航线恢复不及预期◈★ღ✿，油价大幅上涨风险◈★ღ✿，人民币大幅贬值风险◈★ღ✿。

　　我们认为公司具备较强经营创收能力◈★ღ✿，国际航权资源优势显著◈★ღ✿；随国际航班加速恢复◈★ღ✿，需求逐渐释放◈★ღ✿，公司业绩向上确定性高◈★ღ✿。

　　一◈★ღ✿、国内唯一载旗航司拉斯维加斯官方网站首页◈★ღ✿，民航业发展引领者1.1历史积淀深厚◈★ღ✿，专注中国民航业发展公司为国内唯一的载旗航空公司◈★ღ✿，致力于引领中国民航业发展◈★ღ✿。

　　公司前身中国民航总局北京管理局◈★ღ✿，1988年7月原中国国际航空公司成立◈★ღ✿，承接民航北京管理局业务◈★ღ✿，是当时中国资产最多◈★ღ✿、运输周转量最大的航司◈★ღ✿。

　　2002年中国国际航空公司联合原中国航空总公司◈★ღ✿、原中国西南航空公司组建中航集团◈★ღ✿；2004年9月中国国航股份有限公司发起设立◈★ღ✿，同年在香港联交所和伦敦证交所成功上市◈★ღ✿；2006年中国国航登陆上交所◈★ღ✿，正式进入A股市场◈★ღ✿。

　　此后◈★ღ✿，公司先后控股◈★ღ✿、参股多家地方航司◈★ღ✿，持续扩大商业版图及经营规模◈★ღ✿；2023年3月完成股权转让◈★ღ✿，取得山航集团控制权◈★ღ✿。

　　表1◈★ღ✿：中国国航历史沿革时间事件1950年公司前身为民航总局北京管理局◈★ღ✿，1950年开始从事航空服务1988年7月原中国国际航空公司成立◈★ღ✿，承接原民航北京管理局业务2002年10月以中国国际航空公司为主体◈★ღ✿，联合原中国航空总公司◈★ღ✿、原中国西南航空公司组建为中航集团2004年9月发起设立中国国航股份有限公司◈★ღ✿，10月收购山航集团及山航股份部分股权◈★ღ✿；12月正式在香港联交所和伦敦证交所上市交易◈★ღ✿。

　　2006年在A股上海证券交易所成功上市◈★ღ✿，与国泰航空实现交叉持股2009年对澳门航空注资◈★ღ✿；增持对国泰航空的持股比例至29.99% 2010年对深圳航空增资◈★ღ✿，深圳航空成为控股子公司2011年4月完成对国货航的股权重组◈★ღ✿，持有国货航股权51%◈★ღ✿；以公务专◈★ღ✿、包机飞行为主要业务的北京航空设立◈★ღ✿，为公司控股子公司◈★ღ✿；合资设立大连航空◈★ღ✿，为公司控股子公司◈★ღ✿；参股西藏航空2012年与内蒙古自治区共同筹建内蒙古航空◈★ღ✿；成功推荐深圳航空加入星空联盟2015年完成对AMECO（北京飞机维修工程有限公司）的收购◈★ღ✿，AMECO由合营企业变为本公司的子公司◈★ღ✿，公司持有其75%股权◈★ღ✿；2018年剥离国货航51%股权2022年筹划取得山航集团的控制权◈★ღ✿，并进而取得山航股份的控制权2023年取得山航集团控制权◈★ღ✿，直接持有山航股份22.8%股份◈★ღ✿，并通过山航集团间接持有山航股份42%股份资料来源◈★ღ✿：公司公告◈★ღ✿，公司招股说明书及年报◈★ღ✿，信达证券研发中心7 中国国航是中航集团旗下优质航司◈★ღ✿，控股◈★ღ✿、参股众多地方航司◈★ღ✿。

　　公司实际控制人为国务院国资委◈★ღ✿，控股股东为中航集团公司的全资子公司中航有限◈★ღ✿，中航集团公司直接和间接合计持有中国国航50.14%的股份◈★ღ✿。

　　公司与国泰航空交叉持股◈★ღ✿，旗下还控股了深圳航空（含昆明航空100%股权◈★ღ✿、河南航空51%股权）◈★ღ✿、山东航空◈★ღ✿、北京航空◈★ღ✿、大连航空◈★ღ✿、内蒙航空◈★ღ✿、澳门航空等众多地方航司◈★ღ✿。

　　2023年3月公司发布公告◈★ღ✿，此前筹划的股权转让完成交割◈★ღ✿，公司取得山航集团控制权◈★ღ✿，直接持有山航股份22.8%股份◈★ღ✿，并通过山航集团间接持有山航股份42%股份◈★ღ✿，实现经营规模的又一扩张◈★ღ✿。

　　图1◈★ღ✿：中国国航股权结构（截至23H1） 资料来源◈★ღ✿：公司公告◈★ღ✿，截至2023年半年报◈★ღ✿，信达证券研发中心1.2聚焦航空运输主业◈★ღ✿，业绩短期承压◈★ღ✿、不改优质创收能力中国国航聚焦航空运输主业◈★ღ✿，肩负打造国家航企名片的重任◈★ღ✿，主要从事提供中国内地◈★ღ✿、港澳台地区及国际航空客货运服务及航空相关服务◈★ღ✿，其中客运服务为最大的收入来源◈★ღ✿。

　　总体看◈★ღ✿，2022年公司实现营业收入529亿元◈★ღ✿，同比-29.0%◈★ღ✿；2023年上半年◈★ღ✿，公司实现营业收入596亿元◈★ღ✿，同比高增148.9%◈★ღ✿，较2019年同期同比-8.7%◈★ღ✿，主要受益于行业需求快速恢复◈★ღ✿，公司营收显著提升◈★ღ✿，较19年差距明显收窄◈★ღ✿。

　　细分业务来看◈★ღ✿：1）航空客运业务◈★ღ✿：公司提供国内◈★ღ✿、国际和港澳台地区的客运服务◈★ღ✿，拥有广泛的国际航线◈★ღ✿、均衡的国内国际网络◈★ღ✿。

　　客运服务一直是公司最大的收入来源◈★ღ✿，公司主要通过加大客运运力投放◈★ღ✿、提高客座率◈★ღ✿、实施收益管理等手段提高客运收入◈★ღ✿。

　　2022年公司实现客运收入382.96亿元◈★ღ✿，同比-34.3%◈★ღ✿，占总收入比重约72.4%◈★ღ✿；2023年上半年此项业务收入554.7亿元◈★ღ✿，同比+267.3%◈★ღ✿，较19年同期同比-7.32%◈★ღ✿，客运收入显著增加◈★ღ✿。

　　2)航空货运及邮运业务◈★ღ✿：公司的货运服务包括一般航空货运服务和特殊货运服务（包括易腐品◈★ღ✿、活牲畜◈★ღ✿、贵重物品和危险品等）◈★ღ✿，邮运服务指邮件和快递业务◈★ღ✿，包括24小时特快邮件服务及特快货物转运服务◈★ღ✿。

　　2022年公司实现货运及邮运收入100.85亿元◈★ღ✿，同比-9.26%◈★ღ✿，占总收入比重约19.1%◈★ღ✿；2023年上半年此项业务收入实现14.1亿元◈★ღ✿，同比-79.5%◈★ღ✿，较19年同期同比-50.2%◈★ღ✿。

　　（实际控制人）国务院国资委中航有限16.26% 29.99%33.60% 9.61% 100%其他股东国泰航空中航集团公司40.53% 100%山航集团北京航空内蒙航空澳门航空大连航空Ameco深圳航空中航财务51% 66% 80% 66.92%51% 80% 75% 51%山东航空42% 22.8%8 3)其他业务◈★ღ✿：其他主营业务主要包括地面服务◈★ღ✿、飞机和发动机维修◈★ღ✿、进出口服务◈★ღ✿、航空餐饮服务和其他航空服务等◈★ღ✿。

　　2022年公司实现其他主营业务收入25.27亿元◈★ღ✿，同比-17.19%◈★ღ✿，占总收入比重约4.78%◈★ღ✿；2023年上半年此项业务收入19.0亿元◈★ღ✿，同比-45.3%◈★ღ✿。

　　2022年受到新冠疫情影响◈★ღ✿，民航业整体需求放缓◈★ღ✿，收入下降◈★ღ✿；今年上半年防疫政策优化◈★ღ✿，行业需求明显回暖◈★ღ✿，公司营收大幅回升◈★ღ✿，基本恢复至2019年同期水平◈★ღ✿。

　　图2◈★ღ✿：23H1营收显著提升◈★ღ✿，客运收入同比高增267.3% 图3◈★ღ✿：客运&货运业务收入占比情况资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，信达证券研发中心1.3财务指标明显改善◈★ღ✿，凸显龙头强韧性抗风险能力强◈★ღ✿，23H1多项财务指标显著改善◈★ღ✿。

　　疫情影响减弱叠加中长途出行需求回升◈★ღ✿，中国国航经营情况明显改善◈★ღ✿，呈现行业龙头强韧性◈★ღ✿，基本面向好趋势逐渐明确◈★ღ✿。

　　1）盈利情况◈★ღ✿：从毛利角度看◈★ღ✿，2023年以来民航运输业市场迎来显著复苏◈★ღ✿，带动公司整体经营情况向好◈★ღ✿，公司毛利润同比大幅增加◈★ღ✿，毛利率及净利率双升◈★ღ✿。

　　从扣汇净利情况看◈★ღ✿，2023年上半年◈★ღ✿，人民币兑美元汇率中间价较22年末贬值3.75%◈★ღ✿，尤其二季度人民币兑美元汇率中间价贬值约5.15%◈★ღ✿。

　　根据公司中报◈★ღ✿，人民币贬值1%◈★ღ✿，将导致公司净利润减少2.97亿元◈★ღ✿；只考虑美元情况◈★ღ✿，扣除汇兑损失影响后◈★ღ✿，我们预计公司23H1扣汇归母净利润约-23.4亿元◈★ღ✿，23Q2扣汇归母净利润约10.1亿元◈★ღ✿，同比19Q2增长141.5%◈★ღ✿，二季度公司已实现扣汇盈利◈★ღ✿。

　　2022年公司带息债务合计约2298亿元◈★ღ✿，同比增长24.6%◈★ღ✿，在总债务中比重提升至84.0%◈★ღ✿；2023年上半年带息债务达到2421亿元◈★ღ✿，较上年末同比增长5.4%◈★ღ✿，在总债务中比重约77.7%◈★ღ✿。

　　公司上半年带息债务的增加主要系合并山航集团影响◈★ღ✿，剔除此因素后◈★ღ✿，公司带息债务较上年末呈下降趋势◈★ღ✿。

　　中国国航坚持“国内国际均衡发展◈★ღ✿，以国内支撑国际”的市场布局原则◈★ღ✿，目前已逐渐形成以北京为核心复合枢纽◈★ღ✿，以成都为区域枢纽◈★ღ✿，以上海为重要国际门户◈★ღ✿，以深圳为珠三角核心的四角菱形结构◈★ღ✿。

　　公司综合实力不断增强◈★ღ✿，基于当前广泛均衡的国内◈★ღ✿、国际航线网络◈★ღ✿，持续开拓国际化合作◈★ღ✿，凭借与星空联盟及海外行业协会的合作◈★ღ✿，增强国航品牌的国际影响力◈★ღ✿。

　　2.1.1国内航线集中度高◈★ღ✿，集中在胡焕庸线东南侧公司以北京首都国际机场为主基地◈★ღ✿，构建了以北京◈★ღ✿、成都◈★ღ✿、上海和深圳为节点的四角菱形枢纽网络结构◈★ღ✿，航线网络覆盖国内人口最密集◈★ღ✿、经济最发达区域◈★ღ✿，多位于胡焕庸线东南侧◈★ღ✿，贴合公司中高端公商务旅客群体市场定位◈★ღ✿。

　　2023年冬春航线航班计划中◈★ღ✿，公司一线%◈★ღ✿，一线&新一线城市互飞航线占比在三大航中最高◈★ღ✿，达到25.3%◈★ღ✿，丰富航线资源为公司业务开拓奠定优质基础◈★ღ✿。

　　图8◈★ღ✿：国内航线形成四角菱形航线网络结构资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，信达证券研发中心图9◈★ღ✿：东部地区人均可分配收入居前 图10◈★ღ✿：2023年冬春航季中公司一线&新一线城市互飞航线占比最高资料来源◈★ღ✿：国家统计局◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，pre-flight◈★ღ✿，第一财经◈★ღ✿，信达证券研发中心北京上海成都深圳0 5000 10000 15000 20000 25000 30000 35000 40000 45000 50000 71全国居民分地区人均可支配收入（元）东部地区中部地区西部地区东北地区18.6% 22.3% 20.5% 25.3% 18.5% 11.7% 0% 5% 10% 15% 20% 25% 30%国航南航东航一线城市互飞一线 具体航线资源看◈★ღ✿，国航在国内优质航线资源禀赋位居前列◈★ღ✿。

　　根据民用航空预先飞行计划管理系统披露的2023年冬春航季航班计划◈★ღ✿，航班量排名前20位的城市间航线中◈★ღ✿，公司市占率排名第一位的有6条◈★ღ✿、排名第二位的有7条◈★ღ✿，基本均为公商务旅客资源丰富的航线◈★ღ✿。

　　具体航线看◈★ღ✿，国航在上海-成都◈★ღ✿、北京-杭州◈★ღ✿、北京-重庆的城市间航线%以上◈★ღ✿，在北京-成都◈★ღ✿、北京-西安的城市间航线年冬春航季航班计划的top20城市间航线中◈★ღ✿，国航市占率排名第一的有6条◈★ღ✿、排名第二的有7条资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，Pre-flight◈★ღ✿，信达证券研发中心具体机场枢纽看◈★ღ✿，国航在北京和成都两地的机场枢纽中航班量占比最高◈★ღ✿。

　　根据民用航空预先飞行计划管理系统披露的2023年冬春航季航班计划◈★ღ✿，2023年冬春航季◈★ღ✿，国航在北京首都和北京大兴机场分配的航班量占比位居国内航司首位◈★ღ✿，占据绝对时刻优势◈★ღ✿，占比达到40.2%◈★ღ✿；其次◈★ღ✿，国航在成都双流和成都天府机场分配的航班量占比达到28.1%◈★ღ✿，同样位居首位◈★ღ✿。

　　国航在上海地区及广深地区机场分配的航班量份额相对较低◈★ღ✿，上海地区机场占比8.2%◈★ღ✿，广深地区机场占比7.1%◈★ღ✿。

　　2020年前◈★ღ✿，公司国内航线单位客公里收益基本维稳◈★ღ✿，收益大体保持在0.58-0.63元左右◈★ღ✿；2020年受新冠疫情影响◈★ღ✿，单位客公里收益降幅明显◈★ღ✿，此后公司收益能力不断修复◈★ღ✿，收益水平持续回升◈★ღ✿；2022年公司国内航线年上半年收益水平回升至0.59元/客公里◈★ღ✿，同比增长11.5%◈★ღ✿，收益水平已恢复至2019年的99.5%打工仔买房记下载◈★ღ✿。

　　图16◈★ღ✿：公司国内航线单位客公里收益明显回升 图17◈★ღ✿：三大航中国航的国内航线单位客公里收益一直居前资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，信达证券研发中心2.1.2国际航线覆盖面广◈★ღ✿，欧美主流航线市场份额领先国际航线分布覆盖范围广◈★ღ✿，国际航空市场快速恢复◈★ღ✿。

　　截至2019年末◈★ღ✿，中国国航及下属子公司◈★ღ✿，深圳航空（含昆明航空）◈★ღ✿、澳门航空◈★ღ✿、北京航空◈★ღ✿、大连航空◈★ღ✿、内蒙航空经营客运航线条国际航线条地区航线◈★ღ✿。

　　此外◈★ღ✿，公司依托于星空联盟的合作◈★ღ✿，积极开展国际化合作◈★ღ✿，服务范围已经囊括195个国家（地区）的1317个目的地◈★ღ✿，尤其在欧美等主流国际航线上具有领先市场份额◈★ღ✿。

　　当前公司全力实现国际航线“应飞尽飞”◈★ღ✿，陆续恢复及增投国际及地区航线年◈★ღ✿，公司已实现北京-法兰克福◈★ღ✿、上海浦东-伦敦◈★ღ✿、杭州-罗马◈★ღ✿、成都-香港等43条国际◈★ღ✿、地区客运航班航线余条北京直航国际航班陆续恢复◈★ღ✿。

　　航线年前◈★ღ✿，国航的国际及地区航线可用座公里（ASK）一直居于航司之首◈★ღ✿；2020年后国际及地区航线遭遇严峻挑战◈★ღ✿，公司正逐步恢复运力投入◈★ღ✿，在三大航中运力居前◈★ღ✿。

　　2022年国航的国际及地区航线亿可用座公里◈★ღ✿，在所有航线公司国际&地区航线亿可用座公里◈★ღ✿，占比达到13.4%◈★ღ✿，运力绝对值及占比都位居首位◈★ღ✿。

　　图19◈★ღ✿：三大航国际&地区航线◈★ღ✿：三大航国际&地区航线运力占比对比资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，公司公告◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，公司公告◈★ღ✿，信达证券研发中心宽体机数量最多更适宜长途国际航线◈★ღ✿。

　　机队情况看◈★ღ✿，截至23H1◈★ღ✿，中国国航机队结构中B737机型◈★ღ✿、A320机型及A330机型数量位居前三◈★ღ✿，数量及占比分别为392架（占比43%）◈★ღ✿、348架（占比39%）◈★ღ✿、60架（占比7%）◈★ღ✿。

　　对比23H1三大航机队情况◈★ღ✿，国航宽体机数量共计139架◈★ღ✿，在客机数量中占比达到15.8%◈★ღ✿，数量及占比位居国内航司首位◈★ღ✿，在国际航班中更具优势◈★ღ✿。

　　0 20000 40000 60000 80000 100000 120000 140000三大航国际&地区航线运力投入（百万）国航国际&地区航线南航国际&地区航线% 50%71202223H1国航国际&地区航线运力占比南航国际&地区航线运力占比东航国际&地区航线◈★ღ✿：中国国航机队结构（截至2023H1） 图22◈★ღ✿：截至23H1◈★ღ✿，国航宽体机数量及占比均居于航司首位资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，公司公告◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，公司公告◈★ღ✿，信达证券研发中心航权资源稀缺珍贵◈★ღ✿，欧美地区等二类国际航权获取门槛高◈★ღ✿。

　　为保障国际航线资源使用效率最大化◈★ღ✿，促进有效竞争◈★ღ✿，民航局发布《国际航权资源配置与使用管理办法》的通知◈★ღ✿，对国际航线采取一◈★ღ✿、二线航权分类管理拉斯维加斯官方网站首页◈★ღ✿，二类国际航权获取门槛较高◈★ღ✿。

　　表2◈★ღ✿：民航局《国际航权资源配置与使用管理办法》部分内容列示航线分类说明要求一类国际航线指我国至航权开放国家的航线或航权部分开放国家的协议开放航线一类国际航线不限定指定承运人数量◈★ღ✿、航线表◈★ღ✿、运营班次及运力安排二类国际航线指一类国际航线以外的航权受限市场的国际航线◈★ღ✿，分为二类远程国际航线和二类非远程国际航线◈★ღ✿。

　　中国国内航点至美洲5357cc拉斯维加斯官网◈★ღ✿！◈★ღ✿、欧洲（不含俄罗斯）◈★ღ✿、大洋洲◈★ღ✿、非洲航点的二类国际航线为二类远程国际航线◈★ღ✿，其他为二类非远程国际航线◈★ღ✿。

　　对于已有空运企业运营的二类远程客运国际航线◈★ღ✿，满足下列条件之一的◈★ღ✿，可以新增一家承运人◈★ღ✿，且自经营许可颁发之日起3年内不批准其他空运企业新进入该航线（空运企业未在规定期限内开航或在飞空运企业注销航线经营许可的情形除外）◈★ღ✿：（一）中方空运企业经营班次份额低于70%且中外方空运企业平均每周总班次（一个往返计算为1班）达到14班（含）的◈★ღ✿；（二）未满足第（一）款条件◈★ღ✿，但自本办法施行之日起◈★ღ✿，空运企业独家经营6年（含）以上的◈★ღ✿。

　　对于新开二类远程客运国际航线◈★ღ✿，自经营许可颁发之日起3年内不批准其他空运企业新进入该航线（空运企业未在规定期限内开航或注销航线经营许可的情形除外）◈★ღ✿。

　　资料来源◈★ღ✿：民航局◈★ღ✿，信达证券研发中心国航在欧美地区◈★ღ✿、尤其是欧洲地区的航班市场份额具备绝对优势◈★ღ✿。

　　具体地区看◈★ღ✿，根据2023年冬春航季计划打工仔买房记下载◈★ღ✿，国航在欧洲地区的航班量占比达到45.9%◈★ღ✿，具备时刻绝对优势◈★ღ✿，为欧洲地区第一承运人◈★ღ✿。

　　北美地区◈★ღ✿，国航的航班量时刻占比由2019年冬春航季的25.0%提升至2023年冬春航季的31.1%◈★ღ✿，占比升至航司首位◈★ღ✿，时刻优势明显◈★ღ✿。

　　日韩◈★ღ✿、东南亚地区◈★ღ✿，国航的航班时刻市场份额相对较低◈★ღ✿，日韩地区占比12.2%◈★ღ✿，东南亚地区占比8.9%◈★ღ✿。

　　对比可知◈★ღ✿，国航在获取门槛较高的二类远程国际航线占据明显优势◈★ღ✿，国际航线,28,3% A350,27,3%ARJ21,18,2%B787,14,1%B747,10,1%公务机,5, 1% 740739 662 139112 103 15.8% 13.2% 13.5% 10% 11% 12% 13% 14% 15% 16% 17% 0 100 200 300 400 500 600 700 800 900 1000国航南航东航窄体机（架）宽体机（架）宽体机客机占比15 图23◈★ღ✿：23年冬春航季国航在欧洲地区航班时刻占比位居首位 图24◈★ღ✿：23年冬春航季国航在北美地区航班时刻占比位居首位资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，Pre-flight◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，Pre-flight◈★ღ✿，信达证券研发中心图25◈★ღ✿：23年冬春航季国航在日韩地区航班时刻占比12.2% 图26◈★ღ✿：23年冬春航季国航在东南亚地区航班时刻占比8.9% 资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，Pre-flight◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：航班管家◈★ღ✿，Pre-flight◈★ღ✿，信达证券研发中心国际航线细分区域客运收入看◈★ღ✿，欧洲及北美地区客运收入占比一直居于前列打工仔买房记下载◈★ღ✿，尤其欧洲地区一直是国际航线客运创收第一来源◈★ღ✿。

　　2019年◈★ღ✿，公司在欧洲地区客运收入实现120亿元◈★ღ✿，同比增长8.5%◈★ღ✿；北美地区客运收入实现79亿元◈★ღ✿，同比略降1.9%◈★ღ✿；亚太地区及其他实现客运收入95亿元◈★ღ✿，同比增长3.7%◈★ღ✿；日韩地区实现客运收入78亿元◈★ღ✿，同比增长14.0%◈★ღ✿。

　　占比上◈★ღ✿，欧美地区客运收入占比最高◈★ღ✿，一直保持在50%以上◈★ღ✿，2019年合计占比为53.5%◈★ღ✿，2021年提升至57.9%◈★ღ✿。

　　同比增速上◈★ღ✿，各地区客运收入增速均有所放缓◈★ღ✿，欧洲地区除2016年外客运收入同比增速一直为正◈★ღ✿，北美地区增速变化较平缓◈★ღ✿，亚太地区及其他客运收入同比增速除2019年外基本维持在10%以上◈★ღ✿，日韩地区客运收入在2018-2019年实现较快增长◈★ღ✿。

　　凭借北京枢纽优势◈★ღ✿，公司定位中高端公商务主流旅客市场◈★ღ✿，地区高收入群体占比高◈★ღ✿，商务出行需求强◈★ღ✿，保障收益品质◈★ღ✿。

　　北京-上海线周频排名第一◈★ღ✿，周度往返航班达到900班次◈★ღ✿，日均高达128.6班次◈★ღ✿；北京-成都线班次◈★ღ✿。

　　同时◈★ღ✿，公商务旅客市场整体收益水平较高◈★ღ✿，对比三大航单位客公里收益情况◈★ღ✿，2022年国航客公里收益为0.63元◈★ღ✿，收益水平最高◈★ღ✿。

　　截至2022年末◈★ღ✿，公司凤凰知音会员已超过7511.26万人◈★ღ✿，常旅客贡献收入占公司客运收入比重约51.9%◈★ღ✿。

　　中国国航APP新增注册用户156.53万人◈★ღ✿，总用户数已达1598.7万人◈★ღ✿；新开发客户435家◈★ღ✿，有效大客户数量达到2839家◈★ღ✿。

　　中国国航受让山钢金控持有的山航集团股权并向山航集团增资◈★ღ✿，交易完成后合计持有山航集团66%的股权◈★ღ✿，并取得山航集团控制权◈★ღ✿；公司直接持有山航股份22.8%的股份◈★ღ✿、并通过山航集团间接持有山航股份42%的股份◈★ღ✿，山航集团◈★ღ✿、山航股份及其并表范围内子公司成为公司合并报表范围内公司◈★ღ✿。

　　表3◈★ღ✿：收购山航集团历程公告时间具体事件2022年5月30日中国国航正筹划取得山航集团的控制权◈★ღ✿，并进而取得山航股份的控制权◈★ღ✿。

　　截至公告日◈★ღ✿，公司持有山航集团49.4%的股权◈★ღ✿，山航集团为公司的联营企业◈★ღ✿，公司及山航集团分别持有山航股份22.8%及42%的股份◈★ღ✿。

　　2022年6月14日中国国航拟受让山钢金控持有的山航集团股权并拟向山航集团增资◈★ღ✿，公司拟通过前述交易合计持有山航集团不低于66%的股权◈★ღ✿，并取得山航集团的控制权◈★ღ✿。

　　2022年12月30日公司与山钢金控签署《股权转让协议书》◈★ღ✿，公司拟受让山钢金控持有的山航集团1.4067%的股权◈★ღ✿；同日◈★ღ✿，公司与青岛企发签署《股权转让协议书》◈★ღ✿，公司拟受让青岛企发持有的山航集团0.9043%的股权◈★ღ✿，本次股权转让完成后◈★ღ✿，公司持有目标公司51.7178%股权◈★ღ✿。

　　同日◈★ღ✿，公司◈★ღ✿、山东财金◈★ღ✿、山东高速和山航集团签署《关于山东航空集团有限公司之增资协议》◈★ღ✿，相关股权转让实施完成后◈★ღ✿，公司◈★ღ✿、山东高速拟共同向山航集团增资◈★ღ✿，公司投资66亿元◈★ღ✿，山东高速投资34亿元◈★ღ✿，本次增资完成后◈★ღ✿，公司持有目标公司66%股权◈★ღ✿，山东高速和山东财金合计持有目标公司34%股权◈★ღ✿。

　　2023年3月21日本次股权转让已完成工商变更登记并完成交割拉斯维加斯官方网站首页◈★ღ✿，中国国航已取得山航集团的控制权◈★ღ✿，直接持有山航股份22.8%的股份◈★ღ✿、并通过山航集团间接持有山航股份42%的股份◈★ღ✿，山航集团◈★ღ✿、山航股份及其并表范围内子公司成为公司合并报表范围内公司◈★ღ✿。

　　2023年4月7日公司和山东方股东已分别向山航集团支付66亿元和34亿元◈★ღ✿，本次增资已完成工商变更登记及交割◈★ღ✿。

　　资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，公司公告◈★ღ✿，信达证券研发中心图33◈★ღ✿：山航股权结构图（截至23H1） 资料来源◈★ღ✿：山东航空公司公告◈★ღ✿，信达证券研发中心山航集团35.2%42% 66%其他股东中国国航22.8% 70%山东高速集团山东财金投资集团山东省国资委山东省财政厅29.39% 4.61% 90%青岛飞圣金平食品山东航空物流100% 49.7%100% 100%青岛食品其他子公司19 收购山航集团后◈★ღ✿，国航综合实力提升◈★ღ✿。

　　截至23H1◈★ღ✿，公司已成为亚洲机队规模最大的航空公司◈★ღ✿，国内航线网络也得到有效补充◈★ღ✿，市场份额及综合竞争实力提升◈★ღ✿，更有利于服务以内循环为主体的新发展格局◈★ღ✿。

　　具体项目看◈★ღ✿：从资产负债看◈★ღ✿，截至23H1◈★ღ✿，收购山航集团后◈★ღ✿，公司总资产增厚◈★ღ✿，达到3445亿元◈★ღ✿，资产总额位居国内航司首位◈★ღ✿；资产负债率略有降低◈★ღ✿，达到90.4%◈★ღ✿，负债率水平居中◈★ღ✿。

　　从旅客周转量看◈★ღ✿，对比各航司2022年RPK情况◈★ღ✿，中国国航旅客周转量在全行业中占比15.4%◈★ღ✿，位于三大航司末位◈★ღ✿；收购山航后◈★ღ✿，国航RPK占比将提升至18.9%◈★ღ✿，排名提升至三大航司中第二位◈★ღ✿，整体份额上升◈★ღ✿。

　　从机队规模情况看◈★ღ✿，截至23H1◈★ღ✿，中国国航共有飞机902架◈★ღ✿，其中包含山东航空133架波音737系列飞机◈★ღ✿，公司现有飞机数量显著提升◈★ღ✿，机队规模最大◈★ღ✿。

　　机队规模上◈★ღ✿，2022年国内运输飞机架数为4165架◈★ღ✿，同比增长2.7%◈★ღ✿；自2019年起◈★ღ✿，国内运输飞机数量增速出现明显下降◈★ღ✿，至2022年飞机架数增速连续四年维持个位数增速◈★ღ✿，且增速呈现波动下降趋势◈★ღ✿。

　　行业从业人员上◈★ღ✿，全国航司机长数量自2020年起增速明显下降◈★ღ✿，2022年国内航司机长人数为19054人◈★ღ✿，同比下降1.9%◈★ღ✿；机长平均年龄近几年也有明显提升◈★ღ✿，由2020年的39.55岁快速增至2022年的40.39岁◈★ღ✿。

　　人机比上◈★ღ✿，2022年持有航线运输驾驶执照数（可担任机长）对应飞机架数的比值为6.77◈★ღ✿，过去三年人机比逐渐回升◈★ღ✿，但与2019年的7.05比值仍存在一定差距◈★ღ✿。

　　图36◈★ღ✿：国内运输飞机架数增速自2019年起明显放缓 图37◈★ღ✿：全国航司机长数量增速自2020年起显著放缓资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，国家统计局◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，民航局◈★ღ✿，信达证券研发中心图38◈★ღ✿：机长平均年龄近几年明显增加 图39◈★ღ✿：2022年机长执照数对应飞机架数比值较19年还有差距资料来源◈★ღ✿：民航局◈★ღ✿，信达证券研发中心 资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，民航局◈★ღ✿，国家统计局◈★ღ✿，信达证券研发中心行业需求端情况看◈★ღ✿，旅客周转量及客座率均呈现上升趋势◈★ღ✿。

　　2023年以来◈★ღ✿，全国民航旅客周转量当月值逐月上升◈★ღ✿，当月同比增速均保持在40%以上◈★ღ✿；对比2019年情况◈★ღ✿，民航旅客周转量恢复率快速上升◈★ღ✿，旅客出行需求复苏◈★ღ✿；客座率方面整体也呈现上升趋势◈★ღ✿。

　　2023年年初至今◈★ღ✿，文旅部已先后公布三批恢复出境团队旅游国家和地区名单◈★ღ✿，开放数目逐批增加◈★ღ✿，目前公民出境团队游目的地已达138个◈★ღ✿；月度国际航线旅客周转量也呈现逐月增加恢复趋势◈★ღ✿，2023年1月到10月◈★ღ✿，国际航线年以来◈★ღ✿，文旅部逐步恢复中国公民赴外国家和地区的旅游业务 发布时间通知具体实施时间开放国家和地区数目2023.1.20 《文化和旅游部办公厅关于试点恢复旅行社经营中国公民赴有关国家出境团队旅游业务的通知》 2023.2.620 2023.3.10 《文化和旅游部办公厅关于试点恢复旅行社经营中国公民赴有关国家（第二批）出境团队旅游业务的通知》 2023.3.1540 2023.8.10 《文化和旅游部办公厅关于恢复旅行社经营中国公民赴有关国家和地区（第三批）出境团队旅游业务的通知》 2023.8.1078 资料来源◈★ღ✿：文旅部◈★ღ✿，信达证券研发中心 203.6% -200% -100% 0% 100% 200% 300% 400% 500% 600% 0 200 400 600 800 1000 1200民航旅客周转量当月值（亿人公里）旅客周转量当月同比72.8% 77.4%85.9% 87.0% 92.5%99.8% 98.6% 94.3% 0% 20% 40% 60% 80% 100% 120%23年旅客周转量较19年恢复率78.5% 50% 55% 60% 65% 70% 75% 80% 85%当月民航客座率（%）22 图43◈★ღ✿：2023年以来国际航线旅客周转量正逐月恢复资料来源◈★ღ✿：Wind◈★ღ✿，民航局◈★ღ✿，信达证券研发中心3.3票价端◈★ღ✿：供需错配下◈★ღ✿，票价市场化持续拉动业绩提升国内民航票价市场化改革逐步推进◈★ღ✿。

　　自2004年起◈★ღ✿，国内票价管控放开◈★ღ✿，航空运价逐步由政府指导价转为市场调节价◈★ღ✿，越来越多航线开始实施市场化定价◈★ღ✿。

　　从具体航线年◈★ღ✿，主要航线元◈★ღ✿、3650元◈★ღ✿、2350元◈★ღ✿，累计涨幅分别为73.4%◈★ღ✿、75.5%◈★ღ✿、74.1%◈★ღ✿，均超过70%◈★ღ✿，票价市场化改革持续深化◈★ღ✿。

　　叠加民航需求回暖◈★ღ✿、旅客周转量提升◈★ღ✿、市场调节带动的航线提价效应◈★ღ✿，航司未来盈利能力有望持续提升◈★ღ✿、业绩增长可期◈★ღ✿。

　　表6◈★ღ✿：民航国内航空运价政策演进发布时间文件名具体内容摘要2004.3 《民航国内航空运输价格改革方案》 国内航空运价以政府指导价为主◈★ღ✿，政府价格主管部门由核定航线具体票价的直接管理改为对航空运输基准价和浮动幅度的间接管理(基准价平均每客公里0.75元+上浮不超过基准价25%/下浮不超过45%) 2010.4 《关于民航国内航线头等舱◈★ღ✿、公务舱票价有关问题的通知》 自2010年6月1日起◈★ღ✿，民航国内航线头等舱◈★ღ✿、公务舱票价实行市场调节价◈★ღ✿，具体价格由各运输航空公司自行确定◈★ღ✿。

　　2013.10 《关于完善民航国内航空旅客运输价格政策有关问题的通知》 对实行政府指导价的国内航线◈★ღ✿，均取消票价下浮幅度限制◈★ღ✿；对部分与地面主要交通运输方式形成竞争◈★ღ✿，且由两家（含）以上航空公司共同经营的国内航线◈★ღ✿，由实行政府指导价改为市场调节价◈★ღ✿。

　　2016.9 《关于深化民航国内航空旅客运输票价改革有关问题的通知》 进一步扩大市场调节价航线公里以下航线公里以上与高铁动车组列车形成竞争航线旅客运输票价交由航空公司依法自主制定◈★ღ✿。

　　2017.12 《关于进一步推进民航国内航空旅客运输价格改革有关问题的通知》 5家以上（含5家）航空运输企业参与运营的国内航线◈★ღ✿，国内旅客运价实行市场调节价◈★ღ✿，由航空运输企业依法自主制定◈★ღ✿。

　　每家航司每航季上调实行市场调节价的航线条数◈★ღ✿，原则上不得超过本企业上航季运营实行市场调节价航线条航线条）◈★ღ✿；每条航线每航季无折扣公布运价上调幅度累计不得超过10%◈★ღ✿。

　　2020.11 《关于进一步深化民航国内航线运输价格改革有关问题的通知》 2020年12月1日起◈★ღ✿，3家以上（含3家）航司参与运营的国内航线◈★ღ✿，国内运价实行市场调节价◈★ღ✿。

　　行业情况看◈★ღ✿，2020年上旬起◈★ღ✿，国际布伦特原油价格持续上涨◈★ღ✿，航司成本承压◈★ღ✿；油价在2022年中旬达到峰值◈★ღ✿，此后布伦特原油价格逐渐回落◈★ღ✿；2023年以来油价先降后涨◈★ღ✿，近期有所回落◈★ღ✿，整体波动幅度较小◈★ღ✿。

　　2023年上半年◈★ღ✿，公司航空油料成本在营业成本中占比约32.7%◈★ღ✿，比重最大◈★ღ✿；在其他变量保持不变的情况下◈★ღ✿，若平均航油价格上升或下降5%◈★ღ✿，公司航油成本将上升或下降约9.67亿元◈★ღ✿。

　　行业情况看◈★ღ✿，2022年中间价美元兑人民币汇率上涨较多◈★ღ✿，11月达到峰值后汇率有所回落◈★ღ✿，2023年起汇率回升◈★ღ✿，上半年上涨较多◈★ღ✿，近期有所回落◈★ღ✿。

　　23H1◈★ღ✿，在其他变量保持不变情况下◈★ღ✿，人民币兑美元汇率变动1%◈★ღ✿，公司净利润预计增减2.97亿元◈★ღ✿。

　　公司情况看拉斯维加斯官方网站首页◈★ღ✿，公司若干租赁负债◈★ღ✿、银行贷款及其他贷款主要以美元为单位◈★ღ✿，汇率波动最终会对公司净利润和股东权益等造成一定影响◈★ღ✿。

　　对比三大航情况◈★ღ✿，仅考虑人民币兑美元汇率影响◈★ღ✿，2020年之后国航基本保持在中间位置水平◈★ღ✿，且汇率影响程度基本呈下降趋势◈★ღ✿。

　　带息债务结构上◈★ღ✿，2015-2022年◈★ღ✿，公司以美元计价的带息债务由764.7亿元降低至400亿元◈★ღ✿，在总带息债务中占比由73.5%降低……

　　您也可以对自己点评与评分的报告在“我的云笔记”里进行复盘管理◈★ღ✿，方便您的研究与思考◈★ღ✿，培养良好的思维习惯◈★ღ✿。